Nachhaltigkeit und Sustainability-adjusted Pricing (NEWS 03/2022)

Überblick

Beim Pricing von Krediten wird das Einbeziehen von ESG-Faktoren immer wichtiger. Dies liegt einerseits an den immer stärker steigenden und präziseren Vorgaben der Aufsicht und zum anderen an den ökonomischen Notwendigkeiten. Abbildung 1 gibt einen Überblick.

Zum Thema Nachhaltigkeit und Nachhaltigkeitsrisiken hatte die BaFin bereits zum Jahreswechsel 2019/2020 ein die MaRisk ergänzendes Merkblatt veröffentlicht. Das Network for Greening the Financial System (NGFS), ein Zusammenschluss aus Zentralbanken und Aufsichtsbehörden, forderte, dass Klima- und Umweltrisiken in die mikroprudenzielle Aufsicht einbezogen werden.¹ Klima- und Umweltrisiken stellen indessen keine eigene Risikoart dar, sondern wirken auf die klassischen Risiken, wie das Kreditrisiko, das Liquiditätsrisiko und das operationelle Risiko. Hinzu kommen die Anforderungen der in früheren Ausgaben der NEWS bereits vorgestellten Anforderungen der EBA/GL/2020/06 (EBA GL on loan origination and monitoring) an eine Nachhaltigkeitsfaktoren einbeziehende „grüne“ Kreditvergabe.² Insbesondere sind die ESG-Faktoren (Environmental, Social and Governance) und die damit verbundenen klassischen Risikoarten unter anderem in der Kreditrisikostrategie zu berücksichtigen. Außerdem sind geeignete Kriterien zu entwickeln, die die Nachhaltigkeitsanforderungen an die Kreditvergabe berücksichtigen. Nachhaltigkeit ist damit auch für die Bankkalkulation zu einem zukunftsweisenden Thema geworden.

Es ist offensichtlich, dass Institute mit ihrer Kreditvergabe maßgeblich darüber entscheiden, welche Investitionen finanziert werden.³ Der Umbau der Volkswirtschaft hin zu mehr Nachhaltigkeit ist damit in hohem Maße mit der Kreditpolitik der Bankwirtschaft verknüpft. Entsprechend hat auch die Politik reagiert und die Institute mit entsprechenden Anforderungen konfrontiert. Es gilt unter anderem, Ausschlusskriterien bei der Kreditvergabe einzuarbeiten. Sofern kein Ausschlusskriterium vorliegt, ist ein die ESG-Faktoren berücksichtigendes Pricing – kurz Sustainability-adjusted Pricing – vorzunehmen. Dies betrifft die Ermittlung von Ausfallwahrscheinlichkeiten (PD, Probability of Default), aber auch die Ermittlung der Verlustquoten (LGD, Loss given Default).

Im Folgenden beleuchten die Autoren zunächst den aufsichtsrechtlichen Hintergrund. Anschließend stellen sie die ökonomische Sicht dar und entwickeln dabei einen Vorschlag zur Umsetzung der neuen Anforderungen.

Aufsichtsrechtlicher Hintergrund

Ohne Anspruch auf Vollständigkeit sei auf die Rahmenbedingungen der Abbildung 2 verwiesen.⁴

Die bereits erwähnten EBA/GL/2020/06 geben vor, dass Institute die ESG-Faktoren in die Kreditrisikokultur auf- nehmen müssen. Punkt (A) in Abbildung 2 gibt den Text wörtlich wieder.

Im Rahmen der dort dargelegten Anforderungen an die Strategien und Verfahren für das Kreditrisiko wird auch das Einbeziehen der ESG-Faktoren gefordert (vgl. (B) in Abbildung 2).

Unter Tz. 58 und 59 finden sich – hier nicht zitierte – Hinweise zur ökologisch verantwortungsvollen Kreditvergabe (vgl. (C) in Abbildung 2). Aus Abschnitt 6 (Pricing) der EBA GL ergibt sich das Einbeziehen des Kreditausfallrisikos beim Pricing von Krediten. Nachhaltigkeitsrisiken sind hier ebenfalls einzubeziehen, da sie unmittelbar auf die klassischen Risiken, wie etwa das Kreditausfallrisiko, einwirken. Der Konsultationsfassung der MaRisk- Novelle 2022 ist zu entnehmen, dass sich die deutsche Aufsicht der Sichtweise der EBA-GL angeschlossen hat.

Kreditratings und ESG-Ratings

Abschnitt 10 des BaFin-Merkblatts zum Umgang mit Nachhaltigkeitsrisiken widmet sich der Verwendung von Ratings, wobei zwischen den Kreditratings einerseits und den ESG-Ratings andererseits differenziert wird. Kreditratings verwenden nur Faktoren für die Bonitätsbeurteilung des Unternehmens, während ESG-Ratings in erster Linie die Nachhaltigkeit, zum Beispiel von Finanzanlagen, taxieren beziehungsweise die Positionierung in Bezug auf Nachhaltigkeit innerhalb der betroffenen Branche angeben. ESG-Faktoren sollten nur dann im Kreditrating berücksichtigt werden, wenn sie die Bonitätsbeurteilung und damit die Ausfallwahrscheinlichkeit des Kreditnehmers betreffen. Bloße ESG-Ratings ohne Bezug zum Kreditrisiko sollten hingegen infolge ihrer speziellen Zwecksetzung, nämlich die rein ökologische Einstufung, nicht mit den etablierten Kreditratings vermischt werden. Vermutlich werden Nachhaltigkeitsrisiken in der Zukunft auch zu methodischen Anpassungen bei den Kreditratings führen (vgl. Abbildung 3 [die potenziellen Änderungen sind kursiv hervorgehoben]).

Kreditratings wirken sich betriebswirtschaftlich, aber auch aufsichtsrechtlich (BTO 1.2 Ziffer 9 MaRisk) unmittelbar über die Ausfallwahrscheinlichkeit auf den erwarteten Verlust (Expected Loss) und damit den Kreditzins aus. Der erwartete Verlust resultiert aus der Multiplikation der ratingabhängigen Ausfallwahrscheinlichkeit mit der Verlustquote und dem Kreditvolumen. Verlustquoten könnten sich erhöhen, wenn sich der Wert der Sicherheiten, zum Beispiel einer Immobilie, reduziert, weil ökologische Standards nicht erfüllt werden und es deshalb beispielsweise zur Wertminderung beim Verkauf oder zur Reduktion der Miete kommen kann.

Das Prinzip der risikoadjustierten Bepreisung der Kredite bleibt also durch den Einbezug der Nachhaltigkeitsrisiken in das Adressausfallrisiko unverändert. Die entscheidende Neuerung besteht in der möglichen Preisdifferenzierung zwischen grünen und nichtgrünen Investments (Sustainability-adjusted Pricing).

Aber auch die Auswirkungen im Risikomanagement sind zu bedenken. So gilt es, bei der Kreditrisikomodellierung die PD analog zum Pricing ebenfalls zu adjustieren (quantitativ, qualitativ). Eventuell ist – wegen einer bestimmten Branchenzugehörigkeit – ein Überschreiben der vorläufigen Ratingnote erforderlich. Das BaFin- Merkblatt weist zu Recht darauf hin, dass ESG-Faktoren Einfluss auf die Bonität haben können. Insofern gilt es zu klären, ob die Branche bereits im Kreditrating inkludiert ist oder ob die separate unternehmens- oder branchenspezifische ESG-Ratingeinstufung auch für die Kreditratingnote verwendet wird.

Eine Prinzipiendarstellung zum ESG-Branchenrating findet sich in Abbildung 4. Dabei wird ein Punktbewertungssystem verwendet, wobei die Teilziele für E, S und G der Skalierung rechts unterliegen (zum Beispiel 0 bis 14 Punkte Stufe I).

Wichtig bei der Interpretation von unternehmensbezogenen ESG-Ratings ist die Relativität der Bewertung:⁷ Es wird gemessen, wie gut das zu beurteilende Unternehmen ESG-Risiken im Vergleich zu ihren Mitbewerbern derselben Branche managt. Dies ist folgerichtig, da verschiedene Branchen den ESG-Risiken auf unterschiedliche Art ausgesetzt sind. So ist der CO2-Fußabdruck für das ESG-Rating eines Ölunternehmens weitaus bedeutsamer als der einer IT-Firma.

Auch könnte eine Fast-Food-Kette ihren CO₂-Fußabdruck verschlechtern und trotzdem gleichzeitig ihr ESG-Rating verbessern, wenn sie in entsprechendem Umfang den Verpackungsmüll reduziert. Ebenso könnte die Verschlechterung geringer als bei den Konkurrenzunternehmen ausgefallen beziehungsweise der CO₂-Fußabdruck der Branchenkonkurrenten immer noch größer sein.

Zu- und Abschläge auf den Kreditzins

In ihrem „Discussion paper on the role of environmental risk in the prudential framework (EBA/DP/2022/02)“ beschäftigt sich die EBA mit der Rolle und Bedeutung von Umweltrisiken im Aufsichtsrecht bezogen auf Kreditinstitute und Wertpapierfirmen. Die EBA sucht Hinweise, inwieweit umweltbezogene Merkmale von Krediten mit der Höhe des Ausfallrisikos und vor allem mit der Kreditqualität der Engagements positiv korrelieren. Es käme dann aus Sicht der EBA auch ein Einbeziehen in die aufsichtsrechtliche Säule 1 in Betracht. Für Hypothekarkredite trifft die EBA (DP S. 34, Ziffer 101 d) folgende vorläufige Einschätzung:⁸

„Für Forderungen, die durch Immobilien besichert sind, enthält der CRR3-Vorschlag eine Klarstellung, dass Energieeffizienzverbesserungen eindeutig den Immobilienwert erhöhen, was das Ziel einer risikogerechteren Kapitalbehandlung unterstützen kann. Dabei wird jedoch die potenzielle negative Korrelation zwischen Energieeffizienz und der Ausfallwahrscheinlichkeit von Kreditnehmern nicht berücksichtigt, die zu der positiven Beziehung zwischen Energieeffizienz und Immobilienwert hinzukommt.“

Wie bereits an anderer Stelle ausgeführt⁹, deckt sich diese Auffassung mit dem Ansatz, den msg GillardonBSM zusammen mit dem Fraunhofer-Institut für Bauphysik (IBP) verfolgt. Bezieht man Nachhaltigkeitsfaktoren nicht in die Investitionsbewertung ein, so resultieren systematisch falsch ermittelte (rechnerische) Marktpreise, wie dies aktuell etwa im Immobilienmarkt noch immer der Fall ist (vgl. hierzu Abbildung 5).

Insgesamt sprechen einige Studien¹⁰ dafür, dass eine hohe Energieeffizienz (a) die Ausfallwahrscheinlichkeit (PD) und (b) die Verlustquote (LGD) senkt. Eine andere Frage ist, wie belastbar diese ersten Ergebnisse sind. Zumindest für (b) liegt mit dem erwähnten Ansatz (vgl. Abbildung 5) bereits eine praktikable Lösung vor.

Sustainability-adjusted Pricing – mögliche Lösungen

Für das Sustainability-adjusted Pricing lassen sich analog zum Risk-adjusted Pricing zwei Ansätze unterscheiden, nämlich die Risikoadjustierung über die Marktzinskurve (1. Marktspreadmodell) und die Korrektur des Kredit-Cashflows durch Abzug der Risikokosten (2.):

1. Um dem Nachhaltigkeitsrisiko (genauer dessen Einwirken auf das Kreditausfallrisiko) Rechnung zu tragen, wird die Marktzinskurve adjustiert. Entsprechend wird ein Darlehen mit einer „grünen“ oder „grauen“ Kurve bewertet. Ist es wie im vorherigen Abschnitt vermutet so, dass eine hohe Energieeffizienz (a) die Ausfallwahrscheinlichkeit und (b) die Verlustquote senkt, so sollte die graue Renditekurve oberhalb der grünen Renditekurve liegen. Entsprechend fällt der Margenbarwert des grünen Darlehens c. p. höher aus als der des grauen Darlehens. Der Vorteil dieses Ansatzes besteht darin, dass beide Komponenten (PD und LGD) in den Marktspread einfließen und die Anwender die – jedenfalls der neoklassischen Kapitalmarkttheorie zufolge – perfekte Marktbewertung erhalten.
2. Das Institut verwendet eigene ESG-Kriterien analog zur Abbildung 4. Die Umrechnung der ESG-Kriterien in eine ESG-Wertung erfolgt anhand einer institutsintern definierten Vorgehensweise. Die Gewichtung der ESG- Kriterien kann durch das Institut selbst vorgegeben werden. Aus der ESG-Wertung und dem traditionellen Rating wird anschließend das ESG-adjustierte Rating ermittelt. Dieses Vorgehen sehen Institute auch als den praktikabelsten Weg.¹¹ Ausgehend von dieser Bewertung wird das ESG-adjustierte Kreditrisiko berechnet. Die ESG-Risikoprämie ergibt sich als Differenz zwischen den Risikokosten, die sich aus dem ESG-adjustierten Rating und dem regulären Rating ergeben (vgl. Abbildung 7). Der Kredit-Cashflow wird dann durch Abzug der Risikokosten reduziert und es wird mit der (beziehungsweise den) banküblichen Renditekurve(n), zum Beispiel der Pfandbriefkurve, bewertet.

In der Beratung von Kreditnehmern können durch diesen Ansatz zudem Ziele für die Kreditnehmer vereinbart werden, die für das Institut das Risiko senken. Die dadurch fallenden Kosten können als Konditionsverbesserung an die Kunden weitergegeben werden. Dem Institut ist es damit einfach möglich, seine Kunden hin zu einer nachhaltigeren Investition zu beraten und nicht allein durch die Konditionierung des Kredits zu incentivieren. Aus juristischer Sicht könnte hier mit sogenannten Financial Covenants gearbeitet werden. Diese stellen zusätzliche Vertragsklauseln oder Nebenabreden in Kreditverträgen mit Unternehmen dar, die den Kreditnehmern bestimmte Verpflichtungen auferlegen. Es handelt sich klassischerweise um spezielle finanzielle Anforderungen, die verpflichtend einzuhalten sind, zum Beispiel maximaler Verschuldungsgrad oder Mindesteigenkapitalquote. Verschlechtern sich die Kennzahlen, so kann der Kreditgeber die Kreditbedingungen an die geänderte Risikosituation anpassen und beispielsweise einen Risikoaufschlag beim Kreditzinssatz vornehmen. In unserem Kontext würden konkrete Nachhaltigkeitsziele, wie eine Obergrenze beim CO₂-Ausstoß, vereinbart. Eine Überschreitung könnte dann ebenfalls zu einem Aufschlag beim Kreditzinssatz führen.

Neben diesen Risikoaspekten könnte ein Institut auch aus strategischer Sicht das Ziel verfolgen, sein Portfolio nachhaltiger aufzustellen, um beispielsweise die ab Ende 2023 geforderte Green-Asset-Ratio zu verbessern. Dieser Aspekt kann allerdings nicht über die Adjustierung des Risikos abgebildet werden. Vielmehr handelt es sich dabei um eine strategische, preispolitische Entscheidung des Instituts, die es durch die Vorgabe von Margenzielen zu steuern gelte. So könnten für „grüne“ Kredite, die in Zukunft verstärkt im Portfolio enthalten sein sollen, im Rahmen der Preispolitik geringere Mar- gen gefordert werden. Für den Kreditnehmer würde das günstigere Konditionen bedeuten. Graue Kredite hingegen könnten höhere Margenziele erhalten, um die geringe Marge der grünen Kredite auszugleichen und Kreditnehmer eher dahin zu beraten, grünere Projekte durchzuführen. Insbesondere in der aktuellen Übergangszeit, in der es noch nicht ausreichend grüne Projekte zur Finanzierung gibt, ist zu erwarten, dass sich Institute hierdurch einen Wettbewerbsvorteil verschaffen könnten. Dies bleibt allerdings eine strategische Entscheidung des jeweiligen Instituts.

Die dargestellten Ansätze können auch miteinander kombiniert werden. Beispielsweise können Ergebnisse aus der nachhaltigen Immobilienbewertung in das institutsinterne ESG-Scoring einfließen und auf dieser Grundlage dann entschieden werden, ob die Refinanzierung mittels einer grünen Kurve erfolgen kann.

Fazit

Die aufsichtsrechtlichen Vorgaben, speziell die EBA Guidelines on loan origination and monitoring (EBA/ GL/2020/06) sowie die siebte MaRisk-Novelle, aber auch die ökonomische Analyse legen es nahe, das bisherige Risk-adjusted Pricing um Nachhaltigkeitsaspekte zu erweitern. Diese Anpassung ist überfällig, und die Institute sollten sich schnellstmöglich an die Umsetzung machen, um nicht die enthaltenen Nachhaltigkeitsrisiken zu unterschlagen oder Wettbewerbsnachteile zu erleiden.